富安娜(002327)：盈利質量穩健 期待2H23渠道拓展

1H23 業績基本符合我們預期

公司公布1H23 業績：收入12.72 億元，同比-4.74%；歸母凈利潤2.19 億元，同比+3.78%。其中，2Q23 公司收入6.52 億元，同比-1.88%；歸母凈利潤1.08 億元，同比+2.28%。公司1H23 業績基本符合我們預期。

1H23 各渠道收入小幅承壓，2Q23 直營和加盟渠道收入同比轉正。分渠道看，1H23 直營渠道收入同比-6.26%至3.12 億元，門店數量相較22 年底凈開2 家；1H23 加盟渠道收入同比-2.43 %至3.23 億元，門店數量相較22年底凈關8 家；1H23 線上收入同比-5.95%至5.31 億元，主要因電商流量瓶頸下，公司秉承精細化運營理念，不以GMV 為線上渠道考核指標，以保持電商渠道穩健的盈利能力。分季度看，我們預計2Q23 直營、加盟渠道收入同比均實現正增，較1Q23 環比明顯好轉。

(資料圖片僅供參考)

毛利率持續提升，盈利質量穩健。1H23 公司毛利率同比+1.38ppt 至54.19%，其中，直營/加盟/線上毛利率同比+2.68ppt/+1.40ppt/-0.28ppt 至68.51%/51.28%/44.48%，我們認為得益于公司堅持高品質、個性化的高端家紡定位。費用方面，1H23 公司銷售/管理費用率同比+0.59ppt/+0.17ppt至26.98%/4.52%，主要因營收規模下降，以及公司為后續拓店儲備了相關人員；1H23 公司研發/財務費用率同比-0.30ppt/-0.13ppt 至3.19%/-0.47%。

綜合而言，1H23 公司歸母凈利率同比+1.41ppt 至17.24%，維持一貫的高質量盈利水平。

存貨持續改善，現金流健康。截至1H23，公司存貨同比-15.16%至7.36 億元，對應周轉天數同比-9 天至231 天；應收賬款同比+28.49%至1.76 億元，對應周轉天數同比+8 天至31 天。1H23 公司經營活動現金流凈額同比+42.90%至2.85 億元，凈現比大于1，現金流健康。

發展趨勢

公司計劃有序拓展店鋪，包括拓展超品大店，以及拓展有潛力的空白市場的加盟渠道，并維持年初拓展200 家加盟店的指引，我們看好公司通過精細化運營，持續獲取市場份額，并維持高質量盈利水平。

盈利預測與估值

考慮到終端消費環境存在不確定性，我們下調公司2023/24 年盈利預測7%/12%至5.76/6.36 億元，當前股價分別對應2023/24 年12.5x/11.3xP/E。維持中性評級，考慮到公司高股息價值屬性凸顯，維持目標價8.74元，對應 2023/24 年 12.6x/11.4x P/E，較當前股價有1%的上漲空間。

風險

終端消費需求不及預期，渠道拓展不及預期，線上增速放緩等。

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