政府債券供給“風暴”對債市影響幾何？

來源：金融界

政府債券供給“風暴”對債市影響幾何

如果新增專項債在6月底前基本發完，政府債券發行規模預測：

1）預計5-6月新增專項債發行規模分別為9975億元左右、11000億元左右。截止5月6日，專項債剩余2.25萬億待發，假設今年也有1500億元專項債額度用于補充中小銀行資本金，這部分專項債發行需要準備時間難以短期內發行落地，因而將其剔除。則將剩余的2.1萬億左右專項債額度按照工作日在5-6月分配。

2）國債和地方一般債通過歷史的發行節奏來預測。

3）年初以來地方再融資債券發行規模是到期的1.4倍，主要是因為有再融資債券用來置換隱性債務。假設后續再融資債券發行規模是到期規模的1.3倍，以此來預測再融資地方債發行。

綜合來看，5-6月的政府債券凈供給規模將分別達到1.57萬億和1.89萬億。需要指出的是，如果專項債發行量很大，那么國債發行可能會減少，以避免發行量過度集中。但這并不改變供給壓力大的判斷，預計平均來看5-6月的政府債券凈供給會在1萬億左右。

復盤過去，在政府債券凈供給壓力大的月份長端利率存在上行壓力。我們以當月9000億政府債券凈供給作為判斷政府債券供給壓力大的標準。復盤2017年以來，共出現過8個月份政府債券凈融資額超過9000億元。盡管央行在這些月份傾向于加大資金投放，以維護資金面平穩。但大多數時候利率依然傾向于上行，其中7個月份10年期國債收益率震蕩上行，平均上行7.7bp。僅21年12月由于央行降準釋放1.2萬億資金，并且市場對后續貨幣政策寬松預期較強，從而帶動當月利率下行5.0bp。

政府債券供給雖然不決定利率趨勢，但是會改變節奏，短期利率或震蕩小幅上行。綜合上文我們的分析，首先，從歷史經驗來看，政府債券凈供給在萬億左右的月份，長端利率上行概率高。其次，政府債券發行放量，將使得對債市友好的資金面也可能會收斂。5-6月的資金面寬松度或不及4月份。因而我們判斷利率可能震蕩上行，但是調整的幅度不會很大。一方面是因為當前的經濟基本面還偏弱，地產銷售面積增速處于低位，尚未見到實質性拐點，地產鏈條偏弱。另外，居民收入承壓，消費恢復慢。經濟基本面尚不支持債市大幅調整。另一方面，央行也會加碼資金投放來對沖政府債券的發行，不排除降準，這會減弱資金面大幅收緊的風險。

風險提示：貨幣寬松不及預期，疫情快速緩和，經濟恢復速度超預期。

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