華能國際(600011)：火電龍頭柳暗花明 綠電轉型助力成長

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全國火電龍頭，加快綠色低碳轉型步伐。作為華能集團常規(guī)能源整合唯一平臺，資源優(yōu)勢明顯。公司業(yè)務以火電為主，低碳清潔能源比例不斷提高。截至2022 年，公司燃煤裝機占比達73.93%，低碳清潔能源裝機占比從2018 年的16%提升至26%，火電資本開支回落，低碳清潔能源資本性支出不斷增加。風光營收占比逐漸增大，其中風電營收增長明顯。煤價下行，23H1 公司扭虧為盈。2021-2022 年由于燃料成本高企公司虧損。受益于2023 年煤炭價格中樞回落和電量同比增長，2023H1 公司歸母凈利潤同比大幅增長309.7%。

火電行業(yè)龍頭，盈利加速修復。火電“壓艙石”作用凸顯，盈利修復迎來發(fā)展新機遇。新舊能源“先立后破”，火電仍是我國電力生產的主要來源。伴隨新能源快速裝機，電力供需挑戰(zhàn)加劇，火電仍承擔著保障能源安全的“壓艙石”作用。火電迎來多重催化：煤電新增提速迎來搶裝潮；成本回落，國內煤價中樞快速回落，海外能源價格持續(xù)下行，長協煤保障力度持續(xù)加強；電改加速推進，火電調峰收益有望兌現。公司火電規(guī)模&區(qū)位優(yōu)勢突出，盈利加速修復。公司火電裝機容量、火電發(fā)電量居行業(yè)第一，主要能耗指標表現優(yōu)于同行業(yè)，資產優(yōu)質優(yōu)勢突出?；痣姍C組多布局在沿海地區(qū)，尤其經濟發(fā)達且電力供需偏緊區(qū)域，用電量剛性增長，電價趨漲有支撐。煤價下行和長協煤比例提升緩解成本端壓力，2023H1 業(yè)績大幅提升，盈利改善還將進一步釋放彈性。

公司加速推進綠色低碳轉型，成長空間巨大。新能源加快發(fā)展，助力實現“雙碳”

目標。雙碳目標牽引下，新能源發(fā)電躍升高質量發(fā)展新階段，“十四五”期間風電、太陽能裝機容量、發(fā)電量增長迅速。同時，新能源產業(yè)鏈價格降幅明顯，項目收益率有望提升。綠證/綠電交易/CCER 等市場機制完善促進新能源增厚收益。公司加快綠色低碳轉型步伐，“火+綠”協同促發(fā)展，公司新能源裝機容量、發(fā)電量遠超同行業(yè)，增長速度超過全國水平。2022 年風電、太陽能發(fā)電業(yè)務收入分別為137.61億元和28.28 億元，同比增長35.36%和42.33%，促進公司虧損收窄，新能源業(yè)務收入增長潛力大，成為公司盈利能力增長新支撐點。公司風光項目分布廣泛，在建工程規(guī)模大。2022 年重要的新能源在建工程項目37 個，大股東華能集團新能源發(fā)展成果亮眼，為公司新能源轉型提供豐富的經驗和資源。

投資建議。公司背靠華能集團，為全國火電運營商龍頭，同時“十四五”期間積極規(guī)劃綠電轉型，受市場煤價中樞回落及長協覆蓋比例進一步提升影響，疊加電力體制改革深入利好釋放，具有盈利修復較高彈性和高增長空間。預計公司2023-2025年營業(yè)收入分別為2621 億元、2669 億元、2766 億元，同比增長6.2%，1.8%、3.6%；歸母凈利分別為142.18/152.31/188.40 億元，對應2023-2025 年EPS 分別為0.91/0.97/1.20 元，對應2023-2025 年PE 分別為9.8/9.1/7.4 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。

風險提示：裝機速度不及預期；火電靈活性改造、綠電交易等行業(yè)政策推進不及預期；上游原材料漲價。

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